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2019年4月宏观经济政策分析月报:政策没有急进 也不会快退

来源:www.moiiy.com 作者: 人气: 发布时间:2019-06-27
摘要:核心观点: 一、本轮逆周期调控有以下特征:1. 更多依赖减税降费、疏通融资渠道等市场化政策,以中小企业发展、技术创新、就业和民生为着力点,兼顾收入分配格

  一、本轮逆周期调控有以下特征:1. 更多依赖减税降费、疏通融资渠道等市场化政策,以中小企业发展、技术创新、就业和民生为着力点,兼顾收入分配格局优化等长期改革。2. 刺激力度较为温和,也并未使用全面放松房地产、降息等强力工具。3.投资方向不只是以“补短板”进行传统基建,也更重视新型基础设施。

  二、下半年的关键问题是政策取得进展之后是否会减弱甚至撤出?从资金约束来看,减税降费的资金来源是精简支出、划转国有资本以及盘活存量资金,符合中长期改革方向;政府投资的资金来源则是财政赤字和地方政府债,同时政府收入压力较大,总体约束相对更强,因而执行力度也更温和。考虑到力度温和,同时也兼顾分配格局优化和产业结构升级等长期目标,因此逆周期调节仍具基础。

  三、在1月24日报告《》中我们提出2019年并没有全面放松房地产的政策设定,但在政府投资乏力、减税降费、鼓励消费等的合力作用之下,名义经济增速有望于Q2左右在7.0以上企稳。最新数据已部分验证推理逻辑,但也有需要修正之处:

  1. 居民部门:(1)社零增速环比改善,汽车销量降幅收窄,但总体仍低迷;(2)全国个税收入同比大幅下降,居民可支配收入增速回升且超过了GDP增速;(3)城镇调查失业率虽有小幅改善但仍偏高,城镇新增就业人口同比负增长,逆周期调节仍有基础。

  2. 企业部门:此前基于私营企业资产负债率较低、利润增速相对平稳、减税降费政策关注等视角,预期制造业投资或民间投资增速有望稳中有升。尽管最新数据显示政府投资的回升可能产生挤出效应,但上述三项逻辑仍未变化,特别是减税降费尚未完全起效,因此判断Q2之后固定资产投资将转向私营部门驱动。

  3. 政府部门:从宏观杠杆率约束来看,政府投资可以回升至与名义GDP同步。但目前政府尤其是地方政府收入压力较大,除了减税效应还将进一步落地,土地出让收入和政府性基金都已经负增长。减税承诺、支出压力、挤出效应都预示着基建投资增速进一步上升空间有限。

  

【招商宏观】政策没有急进,也不会快退——2019年4月宏观经济政策分析月报

  

【招商宏观】政策没有急进,也不会快退——2019年4月宏观经济政策分析月报

  以下为正文内容:

  一、政策走向展望

  在稳增长、保就业压力之下,供给侧结构性改革、三大攻坚战等中长期任务的执行力度有所放缓,逆周期调节成为短期内的政策重心。

  当前逆周期政策具有以下特征:(1)于2018年10月转向积极,目前在财政收支、地方政府债务等数据上已有体现;(2)更多依赖减税降费、疏通融资渠道等市场化政策,以中小企业发展、技术创新、就业和民生为着力点,兼顾收入分配格局优化等长期改革;(3)刺激力度较为温和,并未使用房地产全面放松、降息等强力工具,基建投资增速回升较为缓慢;(4)政府投资方向不只包括传统基础设施(以“补短板”的名义),而且更重视服务技术创新的新型基础设施。

  下半年的关键问题是政策目标取得进展之后是否撤出或减弱?从资金约束来看,减税降费的资金来源是精简支出、划转国有资本和盘活存量资金,符合中长期改革的方向;政府投资的资金来源于财政赤字、地方政府债券等,约束相对更强,加之目前政府收入不断增加,因此执行力度也将更为温和。由于刺激力度温和,同时兼顾分配格局优化和产业结构升级,因此政策急进快出并引发全面过热的概率较低。

  二、居民消费观察

  当前促进消费的政策分三个层面:一是促进居民增收,这直接靠减税,间接靠稳就业;二是新型城镇化;三是鼓励汽车、家电、养老、托幼以及新型消费,同时改善消费环境与基础设施等。目前政策效果如下:

  (一)消费总体低迷,城镇消费边际改善

  其中1-3月社会消费品零售总额累计同比增长8.3%,好于前值8.2%,但仍在历史最低水平。1-3月乘用车销量累计增长-13.7%,前值-17.5%,降幅有所收窄(图1)。

  再观察居民人均消费支出增速:Q1全国居民人均消费支出同比增长5.4%,与去年同期持平;其中城镇居民人均消费支出同比增长4.1%,同比回升0.7个百分点;农村则同比增长6.8%,同比下降2.0个百分点(图2)。

  

【招商宏观】政策没有急进,也不会快退——2019年4月宏观经济政策分析月报

  (二)个税大幅下降,居民收入增速反弹

  全国个税收入增速连续负增长,3月降幅进一步扩大至-29.7%(图3)。居民人均可支配收入增速回升,Q1全国居民人均可支配收入同比名义增长8.7%,实际增长6.8%,超过GDP增速,其中城镇实际增长5.9%,农村实际增长6.9%。

  

【招商宏观】政策没有急进,也不会快退——2019年4月宏观经济政策分析月报

  

【招商宏观】政策没有急进,也不会快退——2019年4月宏观经济政策分析月报

  (三)失业率下降,但新增就业仍负增长

  3月调查失业率为5.2%,相比前值改善0.1个百分点,但仍为较高水平(图5)。再观察城镇新增就业人口,1-3月累计同比增长-1.82%(图6),这要求逆周期调节应该继续。事实上,2012年以来城镇新增就业人口同比增速与名义GDP增速显著正相关,名义GDP增速每下降1个百分点,城镇新增就业人口同比增速大约会下降0.75个百分点。

  

【招商宏观】政策没有急进,也不会快退——2019年4月宏观经济政策分析月报

  

【招商宏观】政策没有急进,也不会快退——2019年4月宏观经济政策分析月报

  (四)房地产仍然低迷,城镇化加速推进

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